争议泡泡玛特：多赚 100 亿，市值少了 2300 多亿

股价不是对历史业绩的总结，而是对未来预期的反馈。这句话，用在当下的泡泡玛特（09992.HK）身上，恰如其分。

3 月 25 日财报发布当日，泡泡玛特股价大跌 22.51%，次日再跌 10.46%，两个交易日股价累计下跌超过 30%。

手握百亿现金的泡泡玛特，立即推出强有力的回购策略。从 3 月 26 日 -4 月 2 日的 6 个交易日，连续六天回购，共计耗资 13.97 亿港元。

不过，这依旧未能踩下股价下跌的刹车。开启回购后，泡泡玛特股价依旧持续微跌，最近 5 个交易日股价累计下跌了 5.9%。

算下来，从 2025 年报发布当日到现在，仅 7 个交易日，泡泡玛特股价从 217.2 港元 / 股下跌至 141.8 港元 / 股，累计下跌了 34.7%，市值蒸发 1000 亿港元。

如果从 2025 年 8 月的股价巅峰算下来，7 个多月时间，泡泡玛特股价从 339.8 港元 / 股震荡向下，截至昨日收盘，累计市值蒸发 2655 亿港元（约为 2336 亿元）。

作为全球 IP 运营与潮玩市场的头部玩家，何以至此？

就在这一轮股价暴跌之前，泡泡玛特刚刚交出了一份足以震惊市场的成绩单。

2025 年，泡泡玛特收入 371.20 亿元，同比增长 184.7%，年内利润 130.12 亿元，同比增长 293.3%，比上年多赚了 97.04 亿元。

去年，泡泡玛特毛利率 72.1%，较上年提升了 5.3 个百分点；净利率达到 35.1%，较上年提升 9.7 个百分点，创历史最高水平。

其中，海外业务收入 267.28 亿元，规模首次超过国内市场，同比增长 394.2%，增速亦远超国内市场的 39.9%。可以毫不夸张地说，泡泡玛特已经成为中国本土屈指可数的全球顶尖消费品公司。

在泡泡玛特旗下各大 IP 中，THE MONSTERS（LABUBU 家族）领跑并成为首个百亿级 IP，2025 年收入 141.61 亿元，同比增长 365.7%；收入占比从 23.3% 提升至 38.1%。SKULLPANDA、CRYBABY、MOLLY、DIMOO、星星人、HIRONO 紧随其后，跻身 10 亿级 IP 俱乐部。

另外，LABUBU 等 IP 的持续走红，也影响了泡泡玛特的产品结构，从此前的盲盒手办为主，切换至如今的以毛绒品类为主。

正是因为收入规模足够大、盈利能力足够强、增长速度足够快，所以，经常让市场意外的泡泡玛特创始人王宁，仍然在资本狂热之时，给市场泼了一盆冷水，把 2026 年的收入增长预期确定在了 20%。

当然，2026 年远低于市场期望的 20% 增长目标，只是这一轮市场动荡的导火索。真正的火药桶，还是埋在了泡泡玛特的业务模式之中。

投资人不再相信，泡泡玛特能在传奇之上，再造神话；反而会平稳下来，成为一家 " 优秀的 IP 运营和潮玩公司 "。

市场对泡泡玛特的怀疑，不外乎以下几点：LABUBU 的增长能否持续？下一个 LABUBU 在哪里？泡泡玛特能否突破当下 IP 价值变现的天花板？

在长期的 IP 运营与产品创新基础上，保持相对紧缺的产品供应，让 LABUBU 系列获得了巨大的流量和商业价值。这一点，与茅台酒有异曲同工之妙。

不过，茅台酒是消费品，喝一瓶少一瓶，如果控制好节奏，真的可以做到长期适度紧缺。而潮玩，买一个就多一个，那双看得见的手营造的稀缺性，只会随着时间的流逝与市场的变化而减弱。

如果不能持续增加 IP 的内涵，任何一个 IP，都有其生命周期。就拿泡泡玛特旗下的 MOLLY 来说，它曾经是公司的业绩顶梁柱，如今依然能够贡献 20 多亿元营业收入，但其增速已经跌至公司八大 IP 之末尾。如果几年之后火车头 LABUBU 也失去增长，那么，泡泡玛特靠谁来继续带动？

LABUBU 所在的 THE MONSTERS 系列，2023 年 -2025 年收入分别为 3.68 亿元、30.41 亿元、141.61 亿元。从目前的热度和收入增长曲线看来，就连被寄予厚望的 SKULLPANDA、CRYBABY，暂时也没有达到这种高度的势头。

所以，从长期来看，王宁在恰当的时候降低市场对泡泡玛特的增长预期，是在给自己松绑，与此前争议颇多的拼多多类似。

泡泡玛特暂时无法与迪士尼相提并论，根本原因来自于 IP 的丰厚度。迪士尼旗下经典 IP，米奇、冰雪奇缘、玩具总动员、疯狂动物城，以及市场上最热门的宝可梦、奥特曼、哪吒等，都是先有内容，才有绵延不断的 IP 价值；而泡泡玛特旗下 IP，仅仅以形象 IP 以及后续的运营来呈现。

泡泡玛特的 IP 运营，目前也仅仅以毛绒玩具、盲盒手办等形式来呈现，大大制约了 IP 商业价值的挖掘。

至于北京朝阳公园内的泡泡玛特城市乐园，并没有办法看作是单独的业务主体，它更多地像是泡泡玛特旗下 IP 的场景延伸，以及对潮玩用户的持续服务。

于是，除了不断开发新 IP、开拓并深入到新的全球市场，泡泡玛特也在近期推出了大量的 IP 创新业态，包括进军小家电，推出泡泡玛特饰品店，甚至开甜品店、快餐店等等。当然，它们的价值，很难超越现有的潮玩板块。

更值得关注的，其实是泡泡玛特的电影计划。2026 年 3 月，泡泡玛特与索尼影业宣布联合制作 LABUBU 电影，计划采用真人实景与电脑特效结合的形式。LABUBU 大电影将由《帕丁顿熊》和《旺卡》的导演保罗 · 金执导。

一方面，大电影可以提高 LABUBU 这个 IP 的丰厚度，延长其生命周期，继续提升 THE MONSTERS 系列的吸引力；另外，它可以让 LABUBU 的粉丝们走进电影院，开启一场更快捷的 IP 价值变现。毕竟，如果这一计划能够成功，几十亿票房，可比卖 1 亿个玩具来得更快。

只有这样，才能让市场对泡泡玛特的公司认知，真正从潮玩公司上升到 IP 运营商，像迪士尼那样。

所以，市场很期待，LABUBU 大电影能带来什么样的故事。这些投入，能够成为 LABUBU 这个 IP 价值升级和泡泡玛特公司认知升级的新起点吗？

来源：斑马消费